【債市觀察】權(quán)益回調(diào)債市“跟跌不跟漲” 收益率全周走出“V”型

新華財(cái)經(jīng)北京9月8日電（王柘）上周（2025年9月1日至9月5日）資金面在月初表現(xiàn)寬松，權(quán)益市場(chǎng)高位震蕩，債市“跟跌不跟漲”，做多力量缺乏堅(jiān)定信心，逢上漲止盈情緒較強(qiáng)。10年期國(guó)債活躍券收益率呈“V”型走勢(shì)，全周小幅走低1.25BP。多數(shù)分析認(rèn)為，債市后續(xù)預(yù)計(jì)延續(xù)震蕩走勢(shì)，趨勢(shì)性行情仍需等待。

行情回顧

2025年9月5日，中債國(guó)債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年8月29日分別變動(dòng)2.61BP、0.39BP、1BP、-2.01BP、-1BP、-1.19BP、-2.5BP、0.3BP。

具體來(lái)看，周一，周末公布8月PMI有所回升，債市收益率盤(pán)初沖高，隨后轉(zhuǎn)向下行，10年期國(guó)債活躍券250011收益率連續(xù)第三日上觸1.79%后遇阻，收盤(pán)下跌1.15BP，報(bào)1.7685%。周二，月初資金面寬松，權(quán)益市場(chǎng)降溫，債市震蕩，250011收益率跌0.1BP至1.7675%。周三，權(quán)益回調(diào)，債市走強(qiáng)，250011收益率下跌2BP至1.7475%。周四，權(quán)益早盤(pán)繼續(xù)下跌，午后轉(zhuǎn)為震蕩，債市止盈涌出，250011收益率觸及三周低點(diǎn)后震蕩上揚(yáng)，漲0.6BP至1.7535%。周五，權(quán)益低開(kāi)高走，滬指收復(fù)3800點(diǎn)，債市收益率加速上行，250011收益率漲1.4BP至1.7675%，全周下跌1.25BP。

國(guó)債期貨周五低開(kāi)低走，抹去周內(nèi)前期漲幅，30年期主力合約全周下跌0.18%，10年期主力合約上漲0.12%，5年期主力合約上漲0.07%，2年期主力合約跌0.03%。

中證轉(zhuǎn)債指數(shù)周初下跌創(chuàng)近一月新低，隨后震蕩收斂，周五反身上行，周線(xiàn)收紅。全周縮量上漲0.61%，收盤(pán)報(bào)479.00。

一級(jí)市場(chǎng)

上周利率債合計(jì)發(fā)行39只、5629.61億元，其中，國(guó)債發(fā)行5只、3490.70億元；政策性銀行債發(fā)行15只、1205億元，地方債發(fā)行19只、933.91億元。

據(jù)已披露公告，本周（2025年9月8日至9月12日）利率債計(jì)劃發(fā)行60只、8586.93億元，其中，國(guó)債計(jì)劃發(fā)行6只、5360億元，政策性銀行債計(jì)劃發(fā)行5只、340億元，地方債計(jì)劃發(fā)行53只、3016.72億元。

海外債市

美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上周受疲弱勞動(dòng)力數(shù)據(jù)主導(dǎo)，收益率普遍下跌。10年期美債收益率周五在非農(nóng)就業(yè)報(bào)告發(fā)布后顯著走低，全周累計(jì)下跌15BP，至4.07%。2年期美債收益率全周累計(jì)下跌11BP，至報(bào)3.51%。超長(zhǎng)期限美債收益率也在逼近5%后回落超過(guò)20BP。

美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布，美國(guó)8月非農(nóng)就業(yè)僅增長(zhǎng)2.2萬(wàn)人，遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期的7.5萬(wàn)人。6月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)由此前的增加2.7萬(wàn)人大幅下修至減少1.3萬(wàn)人，為自2020年以來(lái)首次出現(xiàn)月度就業(yè)人數(shù)萎縮。8月失業(yè)率升至4.3%，為2021年以來(lái)新高。

美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局周三還公布了7月《職位空缺與勞動(dòng)力流動(dòng)調(diào)查報(bào)告》（JOLTS），職位空缺數(shù)降至近10個(gè)月最低水平，為718萬(wàn)，低于市場(chǎng)預(yù)期的738萬(wàn)。

此外，周四也公布了三項(xiàng)關(guān)鍵就業(yè)數(shù)據(jù)，其中，8月挑戰(zhàn)者企業(yè)裁員人數(shù)激增至8.60萬(wàn)人，較7月的6.21萬(wàn)人大幅上升；ADP私營(yíng)部門(mén)就業(yè)新增僅5.4萬(wàn)人，低于市場(chǎng)預(yù)期的6.5萬(wàn)人，增幅約為上月的一半；初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)則意外上升至23.7萬(wàn)人，高于預(yù)期的23萬(wàn)人。

多項(xiàng)就業(yè)數(shù)據(jù)的全面走弱，確認(rèn)了勞動(dòng)力市場(chǎng)的放緩趨勢(shì)，投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的押注熱情高漲，美債收益率連日回調(diào)。

美國(guó)銀行認(rèn)為，8月就業(yè)數(shù)據(jù)將促使美聯(lián)儲(chǔ)將關(guān)注點(diǎn)從通脹轉(zhuǎn)向勞動(dòng)力市場(chǎng)。該行預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在9月和12月各降息25個(gè)基點(diǎn)。若勞動(dòng)力市場(chǎng)進(jìn)一步走弱，美聯(lián)儲(chǔ)可能在10月會(huì)議上也降息，且2026年降息幅度“可能更大”。

本周，海外主要國(guó)家長(zhǎng)期限國(guó)債收益率升至高位，其中，英國(guó)30年期國(guó)債收益率一度升至5.7%，創(chuàng)1998年以來(lái)新高；德國(guó)30年期收益率升至3.4%，為2011年以來(lái)新高；法國(guó)30年期國(guó)債收益率達(dá)4.5%，為2009年來(lái)新高；日本30年期國(guó)債收益率歷史上首次突破3.15%。

公開(kāi)市場(chǎng)

上周央行公開(kāi)市場(chǎng)共開(kāi)展10684億元7天期逆回購(gòu)操作，周一至周五操作量分別為1827億元、2557億元、2291億元、2126億元、1883億元。當(dāng)周有22731億元7天期逆回購(gòu)到期。

人民銀行9月4日公告，為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，9月5日，將以固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)方式開(kāi)展10000億元買(mǎi)斷式逆回購(gòu)操作，期限為3個(gè)月（91天）。鑒于5日將有10000億元3個(gè)月期買(mǎi)斷式逆回購(gòu)到期，此次進(jìn)行了等量續(xù)做。

本周央行公開(kāi)市場(chǎng)將有10684億元逆回購(gòu)到期，其中周一至周五分別到期1827億元、2557億元、2291億元、2126億元、1883億元。

要聞回顧

?全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心、銀行間市場(chǎng)清算所股份有限公司9月1日聯(lián)合推出通用回購(gòu)業(yè)務(wù)機(jī)制優(yōu)化，將通用回購(gòu)參與者在當(dāng)前基礎(chǔ)上，擴(kuò)大至存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)法人。其中，具備上海清算所債券凈額清算會(huì)員資質(zhì)的存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)法人，可直接參與通用回購(gòu)業(yè)務(wù)。不具備上海清算所債券凈額清算會(huì)員資質(zhì)的存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)法人，可委托具備會(huì)員資質(zhì)的金融機(jī)構(gòu)法人通過(guò)代理清算方式參與。合格擔(dān)保券范圍方面，在此前已明確債券的基礎(chǔ)上，新增國(guó)資委管理的實(shí)業(yè)類(lèi)公司和優(yōu)質(zhì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)行的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具，以及優(yōu)質(zhì)國(guó)際開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券。

?財(cái)政部、稅務(wù)總局9月2日發(fā)布關(guān)于劃轉(zhuǎn)充實(shí)社保基金國(guó)有股權(quán)及現(xiàn)金收益運(yùn)作管理稅收政策的通知，對(duì)承接主體在運(yùn)用劃轉(zhuǎn)的國(guó)有股權(quán)和現(xiàn)金收益投資過(guò)程中，貸款服務(wù)取得的全部利息及利息性質(zhì)的收入和金融商品轉(zhuǎn)讓收入，免征增值稅；將轉(zhuǎn)讓劃轉(zhuǎn)的國(guó)有股權(quán)及現(xiàn)金收益投資取得的收入，作為企業(yè)所得稅不征稅收入；承接主體轉(zhuǎn)讓劃轉(zhuǎn)的非上市公司國(guó)有股權(quán)，免征承接主體應(yīng)繳納的印花稅；對(duì)承接主體轉(zhuǎn)讓劃轉(zhuǎn)的上市公司國(guó)有股權(quán)，以及運(yùn)用現(xiàn)金收益買(mǎi)賣(mài)證券應(yīng)繳納的證券交易印花稅，實(shí)行先征后返。

?財(cái)政部網(wǎng)站9月5日發(fā)布關(guān)于印發(fā)《地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券相關(guān)業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)處理暫行規(guī)定》的通知稱(chēng)，為完善項(xiàng)目單位對(duì)地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券（以下簡(jiǎn)稱(chēng)專(zhuān)項(xiàng)債券）相關(guān)業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)處理，優(yōu)化專(zhuān)項(xiàng)債券管理機(jī)制，強(qiáng)化專(zhuān)項(xiàng)債券全流程管理，財(cái)政部制定了《地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券相關(guān)業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)處理暫行規(guī)定》，自2026年1月1日起施行?！兑?guī)定》進(jìn)一步完善行政事業(yè)類(lèi)項(xiàng)目單位和企業(yè)類(lèi)項(xiàng)目單位專(zhuān)項(xiàng)債券相關(guān)業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)處理，真實(shí)反映項(xiàng)目單位的財(cái)務(wù)狀況，壓實(shí)管理責(zé)任；強(qiáng)化專(zhuān)項(xiàng)債券信息報(bào)送，為專(zhuān)項(xiàng)債券項(xiàng)目、資金、資產(chǎn)管理提供支持。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)

天風(fēng)證券：盡管近期主要股指仍有上漲，市場(chǎng)對(duì)此也有一定預(yù)期，但股市預(yù)期交易的特征仍較為明顯，股債表現(xiàn)均與基本面存在一定的背離。而過(guò)去一周A股成交額出現(xiàn)高位回落，或也指向股市進(jìn)一步上行的動(dòng)力或在邊際趨弱，債市從“被動(dòng)防御”逐漸走向“主動(dòng)修復(fù)”開(kāi)始具備基礎(chǔ)。趨勢(shì)性的修復(fù)行情或仍需等待，但短期內(nèi)隨著悲觀情緒已有釋放和近期股市上行動(dòng)能的趨弱，市場(chǎng)或逐步迎來(lái)修復(fù)的窗口期，或可尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。同時(shí)，也需要關(guān)注到，股債“蹺蹺板”的邏輯并未就此結(jié)束，若后續(xù)股市繼續(xù)溫和上漲，或仍對(duì)債市形成一定壓制，若再度觸發(fā)混合型產(chǎn)品的贖回壓力，或使得修復(fù)進(jìn)程或面臨波折。

興業(yè)證券：當(dāng)前外部均衡不是貨幣政策的主要掣肘，央行是否跟隨降息更可能取決于國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)的綜合考慮。近期地產(chǎn)和消費(fèi)數(shù)據(jù)有邊際走弱的跡象，因此貨幣寬松加碼仍然具有一定必要性。財(cái)政部和央行召開(kāi)聯(lián)合工作會(huì)議并不代表央行即將重啟買(mǎi)債操作，但四季度央行重啟買(mǎi)債的可能性不能排除。央行重啟買(mǎi)債可以被看作債市的看跌期權(quán)保護(hù)，而不是做多的沖鋒號(hào)。下半年無(wú)論是降息降準(zhǔn)，還是央行重啟買(mǎi)債，都存在落地的可能性，債市可能不具備深度調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性寬松格局下，“杠桿+票息”策略確定性較高。長(zhǎng)端可能繼續(xù)處于“上有頂下有底”的區(qū)間震蕩格局，投資者可以結(jié)合市場(chǎng)情緒變化靈活博弈修復(fù)機(jī)會(huì)。

浙商證券：在權(quán)益牛市行情下，債市投資者需要以震蕩思路進(jìn)行應(yīng)對(duì)。展望后市，10年國(guó)債或在1.70%至1.80%區(qū)間震蕩，30年國(guó)債在1.95%至2.05%區(qū)間震蕩，逢上沿或可加倉(cāng)，逢下沿堅(jiān)決止盈，以便攤薄成本。應(yīng)對(duì)思路：第一，增加信用債倉(cāng)位，以票息策略對(duì)沖利率策略；第二，在合適點(diǎn)位保證長(zhǎng)債的基礎(chǔ)倉(cāng)位，看陡未必做陡；第三，敢于加倉(cāng)一級(jí)發(fā)飛品種或明顯具有利差保護(hù)的品種，如前期的25特國(guó)06。

編輯：王菁

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